Управление строительной компанией

Внешние источники долгосрочного финансирования

Основными внешними источниками долгосрочного финансирования фирмы являются эмиссия дополнительных акций, выпуск облигаций и привлечение кредитных средств. Большинство западных компаний считает эмиссию акций наименее приемлемым источником финансирования. Это обусловлено следующими обстоятельствами.

1. Размывание акционерного капитала может нарушить сложившийся баланс интересов и привести к осложнениям в управлении фирмой.

2. При привлечении долгосрочных заемных средств дополнительный доход распределяется среди более узкого, установившегося круга акционеров.

3. Эмиссия новых акций связана со значительными затратами, что в определенной степени уменьшает реальную величину привлеченных средств.

Тем не менее, возможности использования заемных источников достаточно ограничены (компания должна поддерживать приемлемую пропорцию между собственным и заемным капиталом, обеспечивающую ее финансовую устойчивость). Поэтому практически все открытые акционерные компании на Западе время от времени прибегают к выпуску (эмиссии) дополнительных акций. Курс акций в первую очередь зависит от достигнутого уровня дохода и выплачиваемых дивидендов. Однако большое значение имеют и такие факторы, как перспективность экономического сектора, в котором работает компания, ее положение на рынке и конкурентоспособность, динамика основных финансовых показателей, степень финансовой зависимости (доля заемного капитала).

Экономическая целесообразность эмиссии определяется соотношением достигнутого компанией уровня дохода на акцию и ожидаемого дополнительного дохода в расчете на одну новую акцию. Очевидно, что если вторая величина (рн) больше первой (ро) общая доходность акций компании в перспективе должна повыситься (она составит podo + pнdн, где do и dн — соответственно доли старых и новых акций). Приближенно прогнозируемый курс акций компании можно рассчитать по формуле Ц = ро/r, где r — среднерыночная норма прибыли (ее основным индикатором служит банковский процент[5]). Дополнительный доход на новую акцию составит Ц • q,

Где q - достигнутая компанией рентабельность инвестированного капитала.

Следовательно условие рн> ро эквивалентно условию > ро или q / r > 1. Таким образом, эмиссия новых акций экономически целесообразна в том случае, когда достигнутый компанией уровень рентабельности выше среднерыночного. При этом нужно иметь в виду, что в зависимости от репутации компании и перспектив ее развития фактическая цена акций может существенно отличаться от расчетной (ро / r). Учитывая это обстоятельство, можно сформулировать следующее общее правило: чем хуже положение компании на фондовом рынке, тем больший запас прочности (превышение достигнутой рентабельности над среднерыночным уровнем) необходим для эффективной эмиссии новых акций.

Существуют стандартные приемы, повышающие ликвидность акций компании.

1. Дробление акций, которое заключается в снижении их номинальной стоимости и рыночной цены (акционеры при этом ничего не теряют, поскольку за одну старую акцию они получают эквивалентное количество новых с более низким номиналом). Дробление акций обычно производится преуспевающими компаниями, акции которых постоянно повышаются в цене, что со временем начинает ограничивать их продажу.

2. Выпуск варрантов — ценных бумаг, дающих право на покупку в течение достаточно длительного времени (либо бессрочно) акций компании по фиксированной цене. Цена исполнения в варранте обычно на 10—20% выше курсовой, поскольку предполагается, что курс акции будет постепенно расти. Как правило, варранты выпускаются крупными фирмами, которые хотят привлечь внимание серьезных стратегических инвесторов. Для последних покупка варранта может рассматриваться и как способ достаточно выгодного вложения средств, поскольку при росте курса акций цена варранта может увеличиваться быстрыми темпами, превышающими доходность других ценных бумаг. Иногда варранты выпускаются вместе с облигационными займами (в качестве премии), что повышает их привлекательность.

При принятии решения об эмиссии необходимо учитывать конъюнктуру фондового рынка (уровень деловой активности, предпочтения инвесторов по отношению к различным видам ценных бумаг). Наиболее полно конъюнктура фондового рынка отражается в динамике курсов акций крупных «базисных» компаний. В международной практике она отслеживается при помощи специальных фондовых индексов (индекс Доу-Джонса в США, индекс Футси в Великобритании, индекс Никкей в Японии и т. д.). Самым надежным общероссийским индексом считается индекс агентства «Анализ, консультации, маркетинг» (АК&М), который рассчитывается по 35 позициям (банки, промышленность, транспорт, торговля). Изменение курса акций эмитентов, внесенных в листинг, определяется по отношению к 1.09.93 и взвешивается в соответствии с их базовой долей на фондовом рынке. В Санкт-Петербурге с мая 1995 г. появился региональный «ДП» индекс. В листинге данного индекса 14 позиций (13 ведущих предприятий Санкт-Петербурга и Промстройбанк).

Основным источником долгосрочных заемных средств являются инвестиционные кредиты. В России рынок инвестиционных кредитов находится еще в стадии формирования (их доля в обороте наиболее крупных банков составляет 5—10%). Однако в перспективе можно ожидать значительного оживления на данном рынке, обусловленного падением темпов инфляции и стагнацией рынка коротких кредитов. В связи с этим полезным представляется изучение многолетнего зарубежного опыта выдачи долгосрочных ссуд.

Главным основанием для получения инвестиционного кредита на Западе является детально проработанный бизнес план соответствующего проекта, доказывающий его экономическую эффективность и реальность возвращения ссуды в оговоренные сроки. Большую роль играют такие факторы, как репутация фирмы, динамичность ее развития, финансовая устойчивость, кредитная история. Естественно, преимущество отдается постоянным клиентам, многократно доказавшим свою надежность.

Преобладающим источником кредитных средств, конечно же, являются коммерческие банки. Вместе с тем значительный объем кредитов предоставляют страховые и финансовые компании, а также компании-владельцы недвижимости. Заметную роль на кредитном рынке играют местные органы власти (в данном случае кредиты выделяются из местных бюджетов). Существуют и такие источники, как кредитные союзы, собирающие свободные средства своих членов на депозитные вклады и, в случае необходимости, выделяющие им ссуды.

В российских условиях долгосрочные ссуды для банков связаны со значительным риском и осуществляются, как правило, под стопроцентный залог ликвидной недвижимости. Это отсекает доступ к инвестиционным кредитам для большинства строительных компаний. В такой ситуации единственным выходом, на наш взгляд, является переход к стратегическому партнерству с коммерческими банками путем создания финансово-строительных групп, в рамках которых происходит тесное переплетение экономических интересов банков и строительных компаний. Это достигается за счет обмена крупными пакетами акций, пересекающегося членства в Советах директоров, стабильных кредитных отношений. Банк должен иметь полную информацию о финансовом положении, проблемах своего стратегического партнера и перспективах их решения. Более того, он должен быть кровно заинтересован в динамичном развитии «родственной» строительной компании и укреплении ее положения на рынке. В свою очередь, наличие у строительной компании значительного пакета акций банка и ее заинтересованность в укреплении партнерства является лучшей гарантией возврата кредита.

Другим перспективным направлением получения инвестиционного кредита является лизинг строительного оборудования, который весьма широко распространен на Западе. В данном случае строительная компания фактически покупает в длительную рассрочку современное, дорогостоящее оборудование через посредника — лизинговую фирму. Проблема залога здесь отсутствует, его роль выполняет передаваемое в лизинг оборудование. Различают прямой лизинг, при котором оборудование изначально полностью принадлежит лизинговой фирме, и смешанный лизинг, когда оборудование закупается у поставщика на долевой основе (арендатор обычно вносит до 20% стоимости).

Целесообразность инвестиционного кредита определяется соотношением рентабельности соответствующего проекта и величины кредитной ставки. Кредит выгоден для компании только в том случае, если дополнительная чистая прибыль (за год) выше расчетного процента на кредит (К • r, где К — величина кредита, а r — годовая кредитная ставка). Выигрыш заемщика тем больше, чем длительнее срок возврата кредита. При этом дополнительный годовой доход равен К•(q - r), где q ‑ рентабельность инвестиционного проекта.

Для российских строительных компаний, выходящих на международный рынок, может быть интересна применяемая на Западе практика валютных свопов, обусловленная тем, что в большинстве стран фирмы нерезиденты получают кредиты от местных банков на более жестких условиях. Суть валютного свопа состоит в заключении договора с фирмой резидентом, которая получает кредит на льготных (по отношению к нерезидентам) условиях и передает его своему зарубежному партнеру. Партнер, в свою очередь, возмещает затраты по погашению кредита и выплачивает определенные комиссионные (в денежной форме или в форме оговоренных услуг).

Дополнительным источником долгосрочных заемных средств, достаточно широко используемым на Западе, могут быть корпоративные облигации. Они направлены, в основном, на мелких инвесторов, которых интересует, в первую очередь, стабильный доход, а не участие в управлении компанией. Вместе с тем значительная часть облигаций скупается банками. Для последних преимущество облигаций по сравнению с длинными кредитами состоит в том, что облигации, являясь высоколиквидными ценными бумагами, при необходимости могут быть конвертированы в денежные активы.

По сроку действия облигации подразделяются на краткосрочные (от года до трех лет), среднесрочные (от 3 до 6 лет), долгосрочные (от 6 до 30 лет) и бессрочные (с постоянной выплатой процентов).[6]

По способам выплаты дохода различают:

· бескупонные облигации - в этом случае доход инвестора выплачивается единовременно, в момент погашения;

· облигации с фиксированной купонной ставкой (устанавливается в процентах от номинала);

· облигации с плавающей купонной ставкой (например, привязанной к уровню инфляции).

Следует отметить, что последний вариант наиболее приемлем в российских условиях.

По способу обеспечения облигации делятся на:

· облигации с имущественным залогом;

· облигации с гарантийными обязательствами (например, со стороны банков);

· необеспеченные (беззакладные облигации), которые, как правило, выпускаются известными компаниями с безупречной репутацией.

По характеру обращения облигации классифицируются на обычные и конвертируемые. Последние, по истечении определенного срока, могут быть обменяны на обыкновенные акции на условиях конвенционной привилегии.

Рыночная цена облигации определяется величиной и частотой купонных выплат, сроком погашения, уровнем банковского процента. Большое значение имеют репутация компании и залоговое обеспечение.

Как и в случае с выпуском дополнительных акций, выпуск облигаций для эмитента эффективен только при уровне рентабельности, превышающем банковский процент.

В последние годы корпоративные облигации начинают появляться и на российском строительном рынке. В Петербурге за их счет уже финансируется до 5% от общего объема жилищного строительства. Вместе с тем, серьезным ограничением для более широкого распространения облигационных займов является необходимость декларирования достаточно высокой рентабельности эмитента, которую сегодня могут предъявить далеко не все строительные компании. Кроме того, выход на фондовый рынок предполагает открытость, публичность и высокую репутацию строительной компании, которая должна предоставить полную информацию об основных финансово – экономических показателях своего развития и положении на строительном рынке. Нужно сказать, что это пока еще не соответствует традициям российского строительного рынка.

Эмиссию и продажу корпоративных ценных бумаг (акций и облигаций) целесообразно проводить с помощью финансовых компаний, которые в совершенстве владеют правилами биржевой игры и обеспечат максимальное привлечение средств.

Привлечение долгосрочных заемных средств (при условии их достаточно эффективного использования) увеличивает доходы акционеров и капитализацию компании. Вместе с тем, уровень заимствований имеет определенные ограничения, определяемые снижением финансовой устойчивости фирмы. Степень финансовой устойчивости измеряется показателем финансового левериджа, который отражает долю собственной прибыли компании (чистой прибыли за вычетом выплат по долгосрочным ссудам и займам). Компании с большой долей заемного капитала характеризуются низким уровнем финансового левериджа, а это значит, что даже незначительные колебания прибыли могут привести к резкому снижению дохода акционеров и более того к банкротству.