Денежно-кредитная Политика

ВАЛЮТНАЯ ИНТЕРВЕНЦИЯ НА ВНЕШНИХ ВАЛЮТНЫХ РЫНКАХ

Наш предыдущий анализ предполагал, что состояние и уровень текущего обменного валютного курса можно толковать двояко: с одной стороны — как промежуточную цель экономической политики, а с другой стороны — как инструмент, эту политику регулирующий и сдерживающий.

Именно в качестве промежуточной цели экономической политики изменения обменного валютного курса могут служить средством управления и манипулирования совокупным спросом во многом аналогично тому, как измене­ния количества денег, находящихся в обращении, или структуры и объема государственных закупок служат этим целям. Если какое-либо правительство намеренно и целенаправлено понижает курс валюты своей страны, рассмат­риваемый в этот момент как промежуточная цель экономической политики, позволял ей обесцениваться относи­
тельно других иностранных валют, говорят, что правительство проводит девальвацию своей валюты. Девальвация призвана стимулировать совокупный спрос, таким же образом как это происходит при обесценивании валюты, вы­званном рыночной стихией и рыночными силами. Если какое-либо правительство намеренно повышает курс валюты своей страны, рассматриваемый в этот момент как промежуточная цель экономической политики, позволяя увели­чивать стоимость этой валюты относительно других, говорят, что правительство проводит ревальвацию своей валюты. Ревальвация валюты будет ограничивать совокупный спрос равным образом, как его сдерживает повышение стоимости валюты под воздействи­ем рыночных сил, расходящихся вне сферы контроля со стороны правительственных органов.

В это же самое время обменные валютные курсы служат не только в качестве промежуточных целей определенной экономи­ческой политики, но и оказывают сдерживающее влияние на раз­нообразные экономические новации. Творцы экономической пол­итики, используя в своей деятельности весь возможный арсенал средств и методов денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики, обязаны иметь ввиду, каким образом проводимые ме­роприятия окажут воздействие на обменный валютный курс. Счи­тает ли ФРС в лице ее руководящих органов разумным в какой-ли­бо определенный период развития экономической системы увели­чить количество денег, находящихся в обращении? Вряд ли ФРС рискнет осуществить такое мероприятие, не при­нимая во внимание, что эта мера существенно повлияет на номинальные нормы процента и ожидаемые темпы ин­фляции, а они, свою очередь,— на обменный валютный курс доллара. Жаждет ли Конгресс США увеличить госу­дарственные закупки, не повышая при этом налоги, финансирующие эту процедуру? Если да, то Конгрессу придется учитывать последствия воздействия этих шагов на такие экономические параметры, как реальные нормы процента и темпы экономического роста, которые способны моментально-изменить текущий обменный валютный курс.

В нашем последующем анализе мы постоянно будем помнить и учитывать оба этих обстоятельства, характери­зующие обменный валютный курс.

Механизм «валютной интервенции»

Предположим, что творцы экономической политики решили, что объектом изменений в силу тех или иных эко­номических причин должен стать обменный валютный курс. Каким образом их желание реализуется на практике? Механизм валютной интервенции в реальной действительности отличается от способов манипулирования равно­весной ценой на любом ином рынке, который становится мишенью для вмешательства правительственных органов, самым незначительным образом. Если правительство хочет «ревальвировать» такой товар как сыр — оно скупит всю продукцию у фермеров, создавая на своих складах огромные излишние запасы. Если правительство возжелает «девальвировать» нефть, то, в дополнение к существующей нефтеторговле, оно начнет распродавать нефть из сво­их стратегических резервов. Схожим образом оно может манипулировать обменным валютным курсом, покупая или продавая доллары на внешних валютных рынках. Интервенция на внешних валютных рынках проводится под руководством Управляющего зарубежными операциями Федерального Резервного Банка Нью-Йорка под надзо­ром Федерального Комитета Открытого Рынка. Государственное Казначейство играет ведущую роль в определе­нии характера действий и времени валютной интервенции, которая воплощается в практическую жизнь Федераль­ной Резервной Системой.

Девальвация доллара. Предположим, что Государственное Казначейство США задумало девальвировать дол­лар относительно французского франка. Чтобы осуществить продажу долларов, ФРС свяжется с диллером, спе­циализирующимся на торговле иностранной валютой, предлагая сделку по приобретению франков. На эти франки ФРС приобретает приносящие прибыль в виде процента активы, деноминированные во франки, которые Казначей­ство добавляет к тем нескольким миллиардам долларов активов, деноминированных в иностранных валютах, кото­рые ФРС обычно имеет на своем платежном балансе.

ФРС расплачивается за приобретенные иностранные девизы, выраженные во франках, посредством телеграф­ного перевода в банк дилера. Таким образом ФРС обменивает денежные обязательства, выраженные в долларах (резервный счет банка дилера) на активы, деноминированные во франках. В платежном балансе США по внешне­торговым операциям такое мероприятие будет представлено как рост резервных активов федерального прави­тельства США. Поскольку в данном случае имеет место использование долларов, соответствующая позиция поя­вится в разделе «официальный резервный счет» со знаком минус.

Рисунок 22.3 иллюстрирует вышеописанные процессы под углом предложения и спроса на внешних валютных рынках. Первоначально внешний валютный рынок находится в положении равновесия Е,, когда и текущий счет внешнеторговых операций и счет движения капитальных средств находятся в равновесии. Затем правительственные органы предпринимают продажу долларов, увеличивая резервные активы федерального правительства, деноми­нированные во франках. Предпринятые продажи долларовых девизов увеличивают количество долларов, предла­гаемое по текущим счетам внешнеторговых операций. Результирующая кривая предложения долларов в итоге пролегает правее кривой предложения долларов по текущим счетам внешнеторговых операций.

Валютная интервенция, понижающая обменный валютный курс

На представленном рисунке приводится графическая интерпретация процессов в экономической системе, вы­званных к жизни продажей Федеральной Резервной Системой некоего количества долларов с целью его деваль­вации. Предпринятая продажа долларов увеличивает количество долларов, предлагаемое на внешних валютных рынках, смещая кривую общего суммарного предложения долларов вправо от кривой предложения долларов по текущим счетам внешнеторговых операций. Этот сдвиг кривой предложения долларов понижает обменный валют­ный курс доллара от Е, до Е2. В положении Е2 стрелка, обозначенная на рисунке литерой (а), проходящая между кривыми предложения и спроса на доллары по текущим счетам внешнеторговых операций, соотносится к активным сальдо платежного баланса по текущим счетам внешнеторговых операций. Стрелка, обозначенная на рисунке ли­терой (Ь), проходящая между кривой спроса по текущим счетам внешнеторговых операций и кривой общего сум­марного спроса, являет собой графическую интерпретацию чистого притока капитала по счету движения капиталь­ных средств. Равный и противоположный по знаку отток долларов по официальным резервным счетам компенси­рует активное сальдо платежного баланса по текущим счетам внешнеторговых операций и чистый приток капитала.

Рис. 22.3

По мере роста и увеличения предложения долларов на внешних валютных рынках, обменный валютный курс доллара снижается; при этом спрос на доллары как по текущим счетам внешнеторговых операций, так и по счетам движения капитальных средств возрастает. Это обстоятельство графически иллюстрируется движением экономи­ческой системы вниз и вправо вдоль общей суммарной кривой спроса на доллары. В положении Е2 произошло сни­жение обменного валютного курса доллара, и равновесие воцарилось в новых условиях. *

При новом равновесном валютном курсе доллара спрос на доллары по текущим счетам внешнеторговых опе­раций превышает предложение долларов по этой позиции. Активное сальдо по текущим счетам внешнеторговых операций означает, что в этот момент экспорт товаров и услуг превышает импорт (графически это интерпретиру­ется как расстояние, отмеченное стрелкой (а) между кривыми спроса и предложения долларов по текущим счетам внешнеторговых операций; кроме того общий суммарный спрос на доллары превышает спрос по текущим счетам внешнеторговых операций, что свидетельствует о наличии положительного чистого спроса на доллары по счету движения капитальных средств (графически это интерпретируется как расстояние, отмеченное стрелкой (Ь) между кривой общего суммарного спроса на доллары и кривой спроса на доллары по текущим счетам) и приток капитала в сумме равняются тому количеству долларов, которое предлагается на внешние валютные рынки Федеральной Резервной Системой при проведении валютной интервенции. Рассматривая в этом случае платежный баланс США по внешнеторговым операциям, отметим, что положительный баланс по счетам движения капитальных средств и текущим счетам внешнеторговых операций компенсируется отрицательным балансом официального резервного счета федерального правительства СІІІА.

Валютная интервенция, повышающая обменный валютный курс

В рассматриваемом на приведенном рисунке случае Федеральная Резервная Система предпринимает покупку долларов на внешних валютных рынках, имеющую целью повысить обменный валютный курс доллара. Эти мероп­риятия ФРС уменьшают чистое предложение долларов на внешних валютных рынках, смещая тем самым (в графи­ческой интерпретации) кривую общего суммарного предложения долларов влево от кривой предложения долла­ров по текущему счета внешнеторговых операций. При этом обменный валютный курс доллара возрастает от Е, до Ег. В положении Е2 стрелка, обозначенная на рисунке литерой (а), сопоставляется с дефицитом платежного баланса по текущим счетам внешнеторговых операций, а стрелка (Ь) — с чистым оттоком капитала. Их компенсирует рав­ный и противоположный по знаку приток долларов по официальным резервным счетам.

/-„'іГ0/V..t'fnue //рес. южение по »

! ' гещшим счетам

! внешне торговых

І операции

HoAuvtcrSo долларов З ЯЖ&днеб/ІСП оборете

РИС 22.4

Ревальвация доллара. Теперь представим, что Государственное Казначейство США вознамерилось ревальви­ровать доллар,— то есть потребовать от ФРС активно скупать доллары на внешних валютных рынках, вмето того, чтобы продавать их. В большинстве рассмотренных аспектов процесс ревальвации антисимметричен процессу де­вальвации, с той лишь разницей, что при девальвации доллара ФРС может обеспечить его неограниченное предло­жение, поскольку Федеральная Резервная Система может произвести любое потребное количество долларов од­ним росчерком пера, а в случае ревальвации доллара сопутствующая этому продажа иностранной валюты должна

Опираться на какой-либо ее источник. Где же его изыскать?

Во-первых, можно понизить уровень активов, разме­щенных в иностранных девизах. Если Федеральная Резерв­ная Система компенсирует иррегулярные продажи ино­странной валюты соответствующими закупками ее в других случаях, вполне возможно создать для этих целей доста­точный резервный запас иностранной валюты.

Если резервы иностранной валюты исчерпываются, ФРС может обратиться к другим источникам. Один из этих источ­ников — так называемое «своп»-соглашение (swap aqreement) с каким-либо иностранным центральным эмис­сионным банком. В сути своей «своп»-соглашение — это взаимный межгосударственный краткосрочный кредит, предусматривающий закупку иностранной валюты на рынкекассовых операций с последующим в некоем оговорен­ном будущем ее обратным выкупом на рынке срочных сделок. Другой способ изыскания недостающих средств со­стоит в продаже ценных бумаг, размещенных в иностранной валюте. Альтернативной этому может служить продажа специальных прав заимствования (СДР),— особого вида синтетической международной валюты, выпускаемой Международным Валютным Фондом (МВФ) с 1970 года и используемой лишь в операциях между центральными банками держав, входящих в МВФ. В период активной защиты курса доллара ФРС приходилось прибегать одновре­менно к нескольким вышеописанным мероприятиям (подробнеесмотри раздел «22.1 Денежная политика в действии»).

На рисунке 22.4 представлена графическая интерпретация экономических мероприятий, направленных на повы­шение обменного валютного курса доллара. Как и в предыдущем примере, первоначально экономическая система находится в положении равновесия Е,; в этом положении платежные балансы как по текущим счетам внешнетор­говых операций, так и по счету движения капитальных средств, также находятся в равновесии. Затем ФРС начинает активную продажу франков на внешних валютных рынках, поддерживая тем самым обменный валютный курс дол­лара. Такие действия поглотят некоторую часть долларов, предлагаемых по текущим счетам внешнеторговых опе­раций, уменьшая тем самым чистое предложение долларов на внешних валютных рынках. Результатом этих мероп­риятий (в графической интерпретации) явится новая кривая общего суммарного предложения долларов, которая пролегает слева от кривой предложения долларов по текущим счетам внешнеторговых операций.

При наличии новой кривой предложения долларов, избыточный спрос на доллары «подтягивает» обменный ва­лютный курс доллара вверх. По мере этого роста спрос на доллары как по текущим счетам внешнеторговых опе­

Раций, так и по счету движения капитальных средств, сокращается. Новое положение равновесия устанавливается в Е2 при дефиците платежного баланса по текущим счетам внешнеторговых операций (стрелка (а) на графике) и чистом оттоке капитала (стрелка (Ь) на графике), которые компенсируются соответствующим уменьшением резер­вных активов федерального правительства США.

Валютная интервенция и денежная масса на внутреннем рынке

До настоящего времени валютная интервенция на внешних валютных рынках выглядела лишь удобным инстру­ментом в распоряжении определенных кругов творцов экономической политики, они могли приобщить к разнооб­разному набору средств, предоставляемых внутренней денежно-кредитной политикой. На первый взгляд кажется, что воплощение в жизнь подобных мероприятий с одной стороны позволяет Федеральной Резервной Системе воз­действовать на обменный валютный курс, при этом не упуская из-под контроля количество денег, находящихся в обращении внутри страны. Однако внимательное рассмотрение вопросов, связанных с валютной интервенцией, по­казывает, что дело обстоит далеко не так просто.

Проблема состоит в том, что интервенция на внешних валютных рынках прямо влияет на состояние внутренних денежных резервов и, опосредовано через них, на количество денег, находящихся в обращении. Взгляд на Т-счет 22.1 объясняет, почему это происходит. Судя из приведенной таблицы, Федеральная Резервная Система приобрела 100 миллионов французских франков у дилера, специализирующегося на торговле иностранной валютой. Эти дей­ствия преследовали цель девальвировать доллар. ФРС оплатила приобретенные активы с помощью телеграфного перевода в коммерческий банк дилера. Полученные денежные средства были зачислены на резервный счет банка. Таким образом, было создано 100 миллионов долларов новых банковских резервов, а количество денег, находя­щихся в обращении на внутреннем рынке, возросло на эту величину, умноженную на денежный мультипликатор.

По мере продолжения усилий ФРС, направленных на понижение стоимости доллара, рост количества денег, на­ходящихся в обращении, только играет на руку, так как рост движения капитальных средств вниз. Это стимулирует спрос на внутреннем рынке, включая спрос на импорт, так что кривая предложения долларов по текущим счетам внешнеторговых операций смещается вправо, способствуя тем самым понижению стоимости доллара. Кроме того, рост количества денег, находящихся в обращении, приведет к тому, что обладатели портфелей активов, размещен­ных в международных девизах, будут ожидать рост уровня цен внутри США, что заставит понизить их оценку па­ритета покупательной способности и равновесного обменного валютного курса на долгосрочных временных интер­валах. Кривая чистого спроса по счетам движения капитальных средств смещается вследствие этого вниз в еще большей степени, тем самым продолжая понижать стоимость доллара. Валютная интервенция таким образом авг тематически запускает в действие механизмы влияния на внутреннюю экономику, которые лишь усиливают и усу­губляют первоначальные намерения и цели валютной интервенции, являвшейся их спусковым крючком.

Однако связь между валютной интервенцией на внешних рынках и количеством денег, находящихся в обраще­нии на рынке внутреннем, не всегда устраивает творцов экономической политики. Вероятнее всего, они довольст­вовались тем количеством денег, находящихся в обращении на внутреннем рынке, которое отмечалось до начала валютной интервенции. Исходя из причин сугубо внутреннего порядка, они могут сократить темпы роста денежной массы во время интервенцииб проводимой с целью девальвации доллара, или позволить денежной массе возрасти при интервенции, преследующей цель ревальвации доллара. Короче говоря, существует возможность разделить